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货币调控应更注重价格引导

发布时间:2012年07月05日 03:21 | 进入复兴论坛 | 来源:中国证券报 | 手机看视频


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  (上接A01版)从2004年初到2011年末,金融机构积累21.9万亿元外汇占款,推动基础货币增长17.3万亿元,同期央行通过公开市场操作净回笼1.8万亿元,将大银行存款准备金率从2004年初的7%上调至2011年末的21%,货币乘数从4.2降至3.8。

  可以预计,随着外汇占款开始趋势性下降,必须下调存准率和进行净投放,否则M2和更广义货币增速就会持续下降,导致货币收紧。事实上,这一过程正在发生。上半年央行在公开市场净投放4970亿元,两次下调存准率100基点。

  从更长远视角观察,外汇占款趋势性下降,将对货币调控选择和流动性形成机制带来深远影响。

  首先,传统的数量调控方式将面临越来越大的困境。一是2000年以来,外汇占款大幅增加使银行贷存比从上世纪90年代80%-100%的水平逐渐降至目前的65%左右。在新增外汇占款出现趋势性下降情况下,如果不对贷存比指标进行调整,银行放贷能力将受较大制约。二是自去年三季度以来,银行不良贷款余额已连续两个季度上升,随着不良贷款进入上升周期,银行风险偏好在下降,今年一季度票据融资规模大增、利率下降,中长期贷款量少增、一般贷款加权利率上升,反映银行明显的惜贷情绪。可以预计,在人民币贷款余额已逾58万亿元背景下,利用各种指导手段对信贷调控的空间会越来越小。

  其次,数量和行政调控方式的效果边际递减,未来货币调控目标必须通过对资金价格引导实现。尽管数量调控可以比较有效地管理银行间流动性,但在金融脱媒日益显现的今天,如果不能有效引导资金价格,那么银行间流动性与实体经济难以实现有效贯通。今年一季度上海银行间拆放利率(Shi-bor)出现较明显下调,但一般贷款利率仍较去年末上升。可以预见,未来货币政策调控将更加注重引导价格的基础性作用,利率市场化改革是调控方式改革的题中之意。

  最后,间接融资比重下降,直接融资占比将不断提升,未来央行在宏观调控中会给予社会融资总量这一指标更高权重。2002年,在新增社会融资总量中,非贷款类占比仅4.3%,但到2011年,非贷款类比重超过37%。央行引入社会融资总量的监控指标实际上就是将贷款和M2扩展到更广义口径,以实现对流动性局面全面考察。更值得期待的是,依靠直接融资化解高储蓄以实现更高效的资源配置,同时实现国民财富保值增值,甚至带来财富效应,助力经济结构转型。

  还要看到,外汇占款趋势性减少预示着基础货币增长乏力,经济潜在增长率下降意味着货币需求放缓。因此,即使房地产等实物资产价格拐点尚未确立,但其高收益率时代已近结束。

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