中国证券报:投资时钟正拨向股市_新闻台

　　随着经济见底预期增强及实际利率水平持续下行，投资时钟正从债市拨向股市。不过，在经济难现“V”形反转的背景下，A股反弹不会一蹴而就。

　　美林投资时钟理论按照经济增长与通胀的不同搭配，将经济周期划分为四个阶段：“经济上行，通胀下行”构成复苏阶段，此阶段由于股票对经济的弹性更大，其相对债券和现金具备明显超额收益；“经济上行，通胀上行”构成过热阶段，在此阶段，通胀上升增加了持有现金的机会成本，可能出台的加息政策降低了债券的吸引力，股票的配置价值相对较强，而商品则将明显走牛；“经济下行，通胀上行”构成滞胀阶段，在滞胀阶段，现金收益率提高，持有现金最明智，经济下行对企业盈利的冲击将对股票构成负面影响，债券相对股票的收益率提高；“经济下行，通胀下行”构成衰退阶段，在衰退阶段，通胀压力下降，货币政策趋松，债券表现最突出，随着经济即将见底的预期逐步形成，股票的吸引力逐步增强。

　　从目前宏观环境来看，我国经济仍处于增速和通胀双下的阶段，但经济企稳预期在增强。二季度我国GDP同比增长7.6%，经济增速较一季度进一步放缓；6月工业增加值同比增长9.5%，仍然处于底部区域，显示我国经济增速持续放缓的态势并未扭转。通胀方面，自去年7月以来CPI同比增速震荡下行，6月更是跌破3%，显示物价下行趋势明显；预计7月CPI同比增速或在1.7%左右，继续构筑本轮通胀周期的底部。7月PMI虽然连续第3个月下行，但显著好于同期历史表现，并仍然维持在扩张区间，显示我国经济正在逐步企稳。从当前市场预期来看，本周陆续公布的7月经济数据可能印证经济的企稳，若真如此，权益类资产的吸引力将显著提升。

　　从历史规律来看，股票和债券的大类资产轮动路径一般为，通胀见顶、利率重置、债券牛市开启，最后股票估值见底回升。一般来讲，债市牛市的启动通常滞后于通胀见顶1-2个月，而股票估值见底通常滞后于债市牛市起点9-12个月。目前债市已经持续走强9个月有余，而随着CPI可能在7、8月触及本轮通胀下行周期的底部，即使央行不继续降息，实际利率水平也将从本轮经济周期的顶部区域开始回落。更何况，随着CPI的进一步下行，央行降息的窗口又将打开，无风险利率将持续回落，这意味着持有股票的机会成本在下降，在此背景下，权益类资产对资金的吸引力将逐渐超越固定收益类资产。因此，在大类资产配置方面，目前债券或已步入“牛尾阶段”，而股票正处于一个阶段性的底部区域，等待经济企稳信号的出现，只要经济见底的发令枪响，A股有望迎来一波阶段性的反弹行情。

　　需要指出的是，由于经济增长内在动力的下降，即便今年宏观经济增速有望企稳，也不会迅速大幅改善。而在经济无法实现V形反弹的背景下，寄希望于A股出现类似2009年式的系统性行情并不现实。即使是在投资时钟拨至股市的情况下，未来A股的投资机会也更可能来自于“自下而上”的机会，亦即是对优质股的甄选。因此，随着未来A股的逐渐成熟，根据投资时钟择时固然重要，但想取得超额收益更需依靠精选个股。