钮文新：垃圾债应慎行_新闻台

　　中国债券市场存在一个重大的瓶颈：对具有发债资格、债信等级能够达到投资级的企业而言，他们根本不缺钱，即可以进行股权融资，也可以进行债权融资，银行每天跟在屁股后面，希望企业更多借用贷款；但对缺钱的企业，基本上也达不到投资级别，由于成长性较差，股权资本也很难介入，更达不到公开发行股票的标准。

　　这样的现状使得中国企业面对融资问题，存在两极分化。越有钱的越有钱，越没钱的越没钱。有些商品天生就面对极为窄小的市场，比如钮扣等服装辅料、一般性刀具等非常多的必需品根本就不适合大企业生产。但这类企业有没有资金周转需求？当然有。

　　所以，发展垃圾债市场对于这类企业而言，是有好处的。但是，这类企业是不是需要在全国性金融市场融资？不适合。它们的资金周转需要，其实更适合于小型金融机构去满足。在发达市场经济国家，垃圾债的规模确实相当大，但必须注意：垃圾债多为机构投资者持有，而绝不是公众个人；公众个人一般都会通过投资基金参与这样的市场，而不是直接参与；还有，垃圾债市场通常需要做市商交易制度的配合，否则会因为流动性极差，而引起价格的大起大落，加大市场的交易风险。

　　所以说，发展垃圾债市场必须改变“重融资、轻投资”的恶习，必须站在投资者的角度，最先考虑如何化解各式各样的非系统性风险，并着力培育专业的、包括基金在内的信托投资机构，建立有效的、流动性相对较好的市场交易制度。

　　笔者认为，中国现行市场条件，距离发展垃圾债市场还有很远的路要走。不站在投资的角度系统性地解决好市场交易制度的问题，“垃圾债市场”就会变成“垃圾市场”。

　　再说所谓的“备案制”。如果真是搞什么“备案制”，这个“备案制”是不是会变成“没人负责”的代名词？是要评级机构负责吗？那BBB级的评级是不是已经包含了巨大的违约风险？如果是，那评级机构有什么责任呢？评级机构没责任，承销商有什么责任？它们只是承销人，而不是保荐人。

　　如果没有最终责任人，而最终责任都要依靠投资者自己承担，那这个市场该是个什么样子？笔者的预计是：在没有做市商交易制度、没有最终的责任主体，必须完全依赖投资者自己承担责任的市场上，一只票面年利率15%的垃圾债，其在市场上所表达的收益率估计应在20%以上。

　　如果真是这样，如此之大的市场折让，是不是意味着一级市场发行艰难？是不是意味着企业将承担更大的发行成本？是不是意味着这个市场根本无法存续？

　　所以，市场建设者必须站在投资者立场上建设市场，尤其是债券市场。因为，债券市场对价格波动要求远远高于股票市场。