大多数假账永难曝光_新闻台

　　张化桥

　　最近，股市又爆出不少地雷：公司因为做假账而出问题。常见的地雷包括如下几种：1、企业的大股东暗中“补贴”上市公司，推高企业销售、利润率和净利润，从而推高股价，并从股价中获益。2、在结账日，通过跟银行和关联公司的巧妙安排，降低实际的负债率数字。过了结账日，再反向操作。3、在结账日，把企业产品推到销售通道里，以降低库存数字。4、隐瞒负面消息或有风险。5、偷窃企业资产，比如通过资本支出（基建、维修、扩建工程）把钱从公司偷走。6、直截了当地做假账。

　　有朋友问我，如何从企业报表中发现问题。我回答，那是不可能的。报表都是专业人士做的，怎么会有问题呢？为了发现问题，你必须到企业去，跟上下游谈，跟竞争者谈，跟监管部门谈，用点常识和坚持怀疑的态度（宁可信其坏，不可信其好）。

　　中国企业做假账的比例非常高，所以上述地雷我们谁都可能碰到。而且，你信不信：绝大多数假账永远不会曝光。也就是说，我们股民长期被骗，还在夸奖公司管理层，他们听了夸奖都悄悄地脸红。那么，假账最终如何被消化呢？我发现，它们中有些企业是通过对未来业绩的人为降低来消化的（比如撇账、减值、重组、重列、出售、并购）。有些年份，生意本来很好（利润增长40%），但是，企业报告出很一般的业绩（利润增长只是10%而已），让股民惊诧。不少受人尊敬的公司也曾经在某个阶段做过假账。不敢相信？但是千真万确。做假账的公司有民企，也有国企。

　　如何避开地雷？长期以来，我太相信公司报出来的数字，现在我的笨办法是先把官方数字砍一半，再分析。如果企业说，去年利润比前年增加30%，我把它当成是差不多没增长。也许去年还不如前年。

　　我们学经济学或财务的人一般有个信仰：负债比较便宜，股本太贵，要把生意做大，就必须提高杠杆率。在“正常情况下”，这是对的，因为负债利率大大低于股本应有的回报率。而且，财务成本可以在税前抵扣。不过，当你的贷款利率或者发债利率超过10%甚至15%的时候，传统的理论就开始有点问题了。

　　你想想，你的负债减少了你的企业的很多自由（借债的条款限制）。在借款和发债时还有费用，融来的钱并不见得马上能用上（闲置），海外筹集的钱还有汇入境内的麻烦，还款之前半年，你又必须想办法筹集新钱归还旧债。如果你把这些费用、焦虑和自由度的丧失加以量化，借款和发债实在不值得。

　　我做个事后诸葛亮：国内地产公司的负债率都太高，国内信托资金的成本（15%以上）太高，到海外发债的成本也太高（普遍10%以上）。如果地价、房价不能大涨，这种负债很伤害企业的内涵价值。虽然它不至于把公司弄垮，但是，它很容易把千亿市值的公司变成百亿市值。

　　（张化桥，现居香港。瑞银投资中国区副总经理，用做实业的心态投资股市。）