　　投资逻辑

　　中航地产选择了一条既有前景、又能最大化释放自身优势的经营之路，即城市综合体开发。而经过多年的播种，公司综合体开发模式日渐成熟，部分项目即将进入收获期，中航城品牌的影响力也将更多被市场所认知。按大类产品业态划分，商业项目合计与住宅部分的比例为1:2.2。

　　综合体是产业结构高级化和消费升级的必然产物。第三产业产值和就业比重上升趋势不可逆转，会提升办公和消费需求，而综合体所具备较强复合性功能，对区域集聚性和效率提升最为明显，因此综合体开发非常受地方政府欢迎。公司的商业地产开发具有较高起点，并和大股东旗下的天虹商城建立天然合作关系，这使得公司更容易获得综合体项目开发权。

　　在以住宅为调控重点的大背景下，综合体项目的多重产品线能够分散经营风险。并且公司本身由于聚焦于三四线城市，所开发项目受限购影响较小，总储备中仅有14%位于限购区域，未来经营风险不大。

　　中航系唯一地产上市平台。公司大股东中航工业集团是由中央管理的国有特大型企业，而公司是集团中唯一的地产上市平台。集团2011年年初获得特批保留地产业务，获准保留地产业务后，集团将会更加珍惜公司这一平台，加速集团内部的地产业务整合进程。

　　各项指标居行业前列：三季度末公司每股现金2.8元，每股预收款6.2元，分列地产上市公司第17和11位。2011年动态市盈率6.75，在重点公司中最低。三季末公司资金余额仅为短期借款一年内到期非流动负债的59%，且大股东新增15亿元的贷款额度能够缓解资金压力。

　　投资建议

　　预计公司2011年、2012年每股收益分别为1.29、1.41元，动态市盈率分别为6.9和8.2倍；公司每股NAV为14.95元，折价幅度达到40%，安全边际较高。由于投资性房地产公允价值评估对公司最终每股收益影响较大，剔除这部分影响，公司2011年、2012年每股收益分别为0.82元、0.99元，由于公司盈利模式独具特色，给予公司在2012年剔除公允价值变动后11-12倍市盈率，建议关注。

　　风险提示

　　公司项目较为集中，抗风险能力相对较弱；且作为国企激励力度不高。

　　国金证券曹旭特