华润三九：看好公司外延式发展前景 “强烈推荐”评级_新闻台

　　半年报显示，上半年公司实现营收33亿元，营业利润6.5亿元，归属上市公司净利5.2亿元。对去年基数调整并剔除并表因素后，同比分别增长24%、28%和27%。如果考虑并表因素，不对去年基数进行追溯调整，则增速更是分别高达35%、31%和30%。

　　剔除并表因素后，公司利润增速高于收入增速；考虑并表因素则利润增速高于收入增速。这一差异表明，一方面去年新合并报表公司的毛利率可能低于三九原有业务，但费用率则高于原有业务；另一方面也表明公司今年成本和期间费用率的下降。成本随着糖价和药材价格的回落而回落，期间费用率随着内部整合的进行而降低。

　　2011年受药材及辅料成本提升，公司收入快速增长的同时，利润持平略有增长。由于去年下半年开始药材成本及糖价开始下降，受库存周期影响，成本下降从2012年1季度开始明显体现。从郑州商品期货交易所的白糖期货合约价格看，白糖价格仍然看跌，白糖1301的价格在5330元左右，而当前白糖价格在6100元左右，而去年同期约为7700元。单请为中药材消费淡季，价格难以再次上涨，下半年随着多数药材产新的到来，药材综合价格指数有望再次下跌，因此我们认为公司今年的成本压力将持续缓解。公司的盈利能力将得到提升，利润保持快速增长。

　　我们暂不上调公司业绩预测，预计2012-2014年EPS分别为1.01元、1.19元和1.40元。短期来看，拖累2011年业绩的因素消除，2012年利润增速将会恢复；中期继续看好公司外延式发展的前景，长期则看好公司作为OTC领域的龙头企业，随着集中度提升，规模效应显现，边际利润率提升。为此，对公司维持“强烈推荐”的投资评级。

　　机构来源：民生证券